En las últimas semanas, diversos expertos han puesto el ojo sobre las tensiones que emergen en los mercados monetarios. Los tipos de financiación a corto plazo, en particular aquellos relacionados con operaciones garantizadas por deuda pública (repos), han visto un incremento en su costo en Estados Unidos, el Reino Unido y, en menor grado, en la zona euro.
La Poltica Monetaria y su Impacto
No consideramos que esta situación sea un fenómeno momentáneo; más bien, refleja las posibles consecuencias del actual enfoque de política monetaria. La Reserva Federal y el Banco de Inglaterra han continuado la reducción de activos en sus balances, un proceso de contracción monetaria que se inició tras la pandemia y en medio de un notable aumento de la inflación. Mientras tanto, los gobiernos enfrentan una creciente necesidad de emitir deuda pública. Este escenario reduce la liquidez estructural, lo que significa que las emisiones soberanas compiten en un espacio financiero cada vez más limitado.
Lecciones del Pasado
La historia nos ofrece lecciones valiosas. Durante la crisis de 2007-2008, el colapso del sistema financiero no ocurrió por falta de capital, sino por la incertidumbre en torno a la solvencia. Muchos créditos hipotecarios se volvieron instrumentos complejos —como MBS y CDO— que sirvieron como garantías en los mercados de financiación. Aunque representaban entre el 15% y el 20% del colateral, su riesgo apalancado se volvió insostenible con la caída de los precios de la vivienda.
Los bancos se encontraron incapaces de calcular qué parte de sus activos era realmente segura. Lo que comenzó como un problema de liquidez se transformó en una crisis de solvencia, y la Reserva Federal tuvo que expandir su balance de forma sin precedentes para evitar un colapso total.
A lo largo de 2019, la situación fue técnica. Tras años de contracción en el balance de la Fed, las reservas bancarias habían disminuido drásticamente. Grandes pagos fiscales y subastas del Tesoro provocaron un salto en los tipos de interés a un día, que pasaron del 2% al 10%. Bastaron inyecciones de liquidez puntuales para calmar el mercado. En 2008, el sistema no era solvente; en 2019, sí, pero carecía de liquidez suficiente.
El Presente: Una Combinación de Desafíos
En 2025, encontramos características de ambos episodios. Aunque no hay un problema de solvencia, la liquidez estructural sigue disminuyendo. Las políticas restrictivas de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra continúan drenando liquidez al reducir sus balances. Actualmente, los tipos oficiales rondan el 4% en Estados Unidos y el Reino Unido, y el 2% en la zona euro. Esta contracción monetaria coincide con un aumento de emisiones de deuda pública y una inflación que aún no satisface los targets fijados. A su vez, los rendimientos de los bonos a diez años se han estabilizado alrededor del 4,1% en Estados Unidos, 3,1% en la zona euro y 4,2% en el Reino Unido, lo que representa un rendimiento sólido para los bonistas en 2025.
Vigilancia en el Sistema Financiero
En este entorno, algunos segmentos del sistema financiero podrían ser más vulnerables a una reducción de liquidez prolongada. No son los grandes bancos quienes concentran el riesgo, sino ciertos intermediarios financieros no bancarios —como fondos de crédito privado y plataformas de financiación alternativa— que han aumentado su influencia en los mercados de crédito en los últimos años. Estos actores contribuyen significativamente al flujo de financiación, pero a menudo muestran un desajuste entre la duración de sus inversiones y la de su financiación.
Este modelo puede funcionar mientras los tipos se mantengan estables, pero si los costes del dinero aumentan o los prestamistas limitan su exposición, el desajuste puede convertirse en un riesgo real. Las entidades pueden verse obligadas a vender activos ilíquidos o asumir pérdidas, un fenómeno que ya observamos en el colapso de vehículos estructurados en 2007.
Aunque no anticipamos una crisis inminente, el sistema bancario en la actualidad cuenta con mayores niveles de capital y liquidez, y los reguladores están más alerta. Sin embargo, el delicado equilibrio puede verse afectado por el endurecimiento monetario, manifestándose en áreas menos evidentes del sistema.
Enfoque Inversor
Desde la perspectiva del inversor, la atención se desplaza del nivel absoluto de los tipos de interés —que ahora se alinea razonablemente con el ciclo— hacia los riesgos crediticios. Los márgenes de diferencia probablemente tendrán un desempeño limitado en los próximos años, dado que la menor liquidez y el aumento del riesgo percibido restringen su capacidad de compresión. La notable subida del oro este año se enmarca en este contexto, reflejando tanto las dificultades del sistema financiero como la robusta demanda de este activo refugio por parte de los bancos centrales, en un contexto de depreciación del dólar.
La experiencia de los últimos 15 años revela que las fases de contracción monetaria no siempre conducen a crisis, pero sí ponen a prueba la resiliencia del sistema. La clave será identificar a tiempo los puntos de presión y seguir de cerca las decisiones de los bancos centrales para evitar que la escasez de liquidez se transforme nuevamente en desconfianza.
Rafael Peña, gestor de Olea Gestión
