En su último libro, La crisis del capitalismo democrático (Deusto), Martin Wolf explica las dos razones por las que ha decidido ser un pesimista: de esa forma, la mayor parte de las sorpresas resultan agradables, y, seguidamente, por el hecho de que sus mayores fallos se han producido por un exceso de optimismo, tanto por el comportamiento de las finanzas como por el de los electorados. Una lógica que bien podría aplicarse a lo que ha pasado con las previsiones de los especialistas para dos mil veintitres.
Si el horizonte para este ejercicio aparecía infestado de peligros por el lado de la inflación y con ciertas grandes economías bordeando la recesión, la realidad es que el desarrollo se ha mantenido sorprendentemente robusto, en especial en el caso de Estados Unidos, al tiempo que en el resto de economías se podría charlar de estancamiento del desarrollo. Tiffany Wilding, economista de la gestora Pimco, explica en un informe qué elementos han ayudado a este giro de guion. Por un lado, la política monetaria restrictiva elevó los costos de endeudamiento, mas no desencadenó un endurecimiento de las condiciones financieras por norma general. El elevado ahorro de los hogares y las medidas de apoyo al ámbito privado, que por contrapartida han tensado las cuentas públicas, han reforzado la resistencia del desarrollo. Por último, una evolución de la oferta mejor de lo previsto ha tolerado moderar las presiones inflacionistas.
En números —los del FMI— esto supone pasar de un desarrollo global para este ejercicio del dos,7% previsto en el mes de octubre de hace un año a un tres%; del dos,1% para Estados Unidos, muy sobre el 1% estimado; del cinco% en el caso de China y no del cuatro con cuatro% previsto o del uno con cinco% para el conjunto de las economías avanzadas, frente al uno con uno% calculado un año atrás. Peores resultados consigue, no obstante, la eurozona (cero con siete% frente al uno con uno% previsto), lastrada sobre todo por el deterioro de la economía alemana (se calcula una contracción del cero con cinco% este año, más del cero con tres% calculado el año pasado). En el lado de las sorpresas positivas, se halla España, que conforme el FMI va a cerrar el año con un desarrollo del dos,5%, más que el uno con dos% que preveía hace un año.
En estas condiciones, y a la espera del cisne negro del año (algo frecuente en los últimos ejercicios), el acuerdo de los analistas apunta a una desaceleración suave del desarrollo, ayudada por el hecho de que las subidas de tipos semejan haber llegado a su fin y por la patentiza experimental de que en año electoral los Gobiernos no acostumbran a tener reparos en el momento de emplear la política fiscal para respaldar su reelección. No charlamos de un factor menor: el año próximo en torno a cuarenta países, que representan el equivalente al sesenta% del PIB mundial (incluyendo la Unión Europea, la India, Rusia, México o Indonesia), asistirán a las urnas y su resultado, en especial el de las elecciones presidenciales de EE UU de noviembre, modelará el escenario de los próximos años.
“Los inversores se han adaptado a regañadientes a una nueva normalidad marcada por una gran incertidumbre geopolítica y de política económica. Las sorpresas electorales de 2023, desde Polonia a Argentina, nos han recordado su capacidad para mover los mercados y cambiar el sesgo de las políticas. De esta forma, las elecciones serán uno de los tres grandes motores de 2024, junto con los riesgos de recesión y los recortes de los tipos de interés”, apuntaba en un comentario Ben Laidler, estratega de mercados globales de eToro.
No cabe duda de que los ritmos de actividad prosiguen siendo mediocres, muy dispares y ofrecen pobres perspectivas en un medio plazo, puesto que la previsión del FMI para finales de la década (con un desarrollo de la economía global del tres,1% en dos mil veintiocho) adelanta un estancamiento del desarrollo potencial. Como recuerda Caixabank Research, eso supone medio punto menos que la estimación en un medio plazo de ya antes de la pandemia y prácticamente dos puntos bajo el desarrollo potencial anterior a la enorme crisis financiera de dos mil ocho.
Diferentes amenazas
En ese contexto de debilidad, los peligros cobran mayor estrellato y, si es cierto la teoría del fatalismo de Martin Wolf, es conveniente estar sobre aviso de las amenazas que encara la economía. Esos peligros ahora pueden proceder de ciertas 3 D (que serían 4 si se les agrega la desaceleración): Desinflación, deuda y desglobalización. A las que se podrían incorporar en algún instante otras dos: la digitalización y la demografía.
Los cuellos de botella que padecieron las cadenas de suministro globales a consecuencia de la covid-diecinueve y la siguiente restauración de la demanda, sumados a la crisis energética derivada de la guerra en Ucrania provocaron una espiral inflacionista hasta situar los costes en niveles ignotos desde la crisis del petróleo de los años setenta. En los últimos meses, la inflación se ha corregido con velocidad, en especial en la zona euro mas, como afirman los especialistas, lo más bastante difícil es siempre y en todo momento recorrer la última milla.
“Está por ver si se logra controlar la inflación en torno al 2,5% para finales del ejercicio y si los tipos de interés se van a situar efectivamente en un nivel más neutro”, advierte Carlos del Campo, miembro del consejo de inversión de la sociedad de valores Diaphanum. El FMI no aguarda que la inflación se ubique en el propósito de la mayor parte de los bancos centrales (dos%) hasta dos mil veinticinco, lo que presagia géneros de interés elevados a lo largo de un largo período temporal, especialmente si se vuelve a tensionar el coste del petróleo en un contexto de elevada inseguridad geopolítica. Sin embargo, a juzgar por las últimas declaraciones tanto del presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Jerome Powell, como de una de las halcones del consejo de gobierno del Banco Central Europeo (BCE), Isabel Schnabel, el instante de cantar victoria sobre la inflación se aproxima. Tanto que la Fed oficialmente ya prevé 3 recortes de tipos en dos mil veinticuatro, desde el cinco,5% actual, que podrían iniciar tan pronto como en el tercer mes del año. Y si bien la presidente del BCE, Christine Lagarde, insiste en que “no es momento de bajar la guardia”, el mercado descuenta ya que las bajadas de tipos a este lado del Atlántico comenzarán en algún instante entre la primavera y el verano.
Aunque la desaceleración del desarrollo en Estados Unidos y la zona euro podría aconsejar que la política monetaria fuera menos restrictiva, hete aquí un claro peligro de administración de esperanzas. “Los mercados pueden estar corriendo demasiado en sus previsiones de bajadas de tipos, todavía hay componentes de la inflación que se resisten a bajar. Si además se produjera un susto inesperado que provocara un alza de las materias primas, por ejemplo, esa combinación sería muy negativa”, explica José Ramón Díez, directivo de Economías y Mercados Internacionales de Caixabank Research.
Erik Nielsen, consultor económico del conjunto Unicredit, asimismo considera excesivo el reciente optimismo del mercado. “El mix de una estrategia generalizada de repatriación de cadenas de producción por cuestiones de seguridad nacional, la creciente incertidumbre geopolítica y una demografía negativa que va a mantener tensionados los mercados de trabajo va a generar una década, o más, de elevada inflación estructural que debería obligar a subir el objetivo de inflación de los bancos centrales para evitar que la política monetaria represente un freno a la transición verde y al crecimiento”, resalta en un correo.
Desequilibrios fiscales
Si Nielsen lleva razón y las esperanzas de inflación están menos ancladas de lo que los índices mensuales sugieren, la corrección de los desequilibrios fiscales sería más urgente de lo que los políticos semejan prestos a hacer. En el caso europeo, tras 3 años con las reglas fiscales suspendidas para hacer en frente de la covid, los inconvenientes de suministro, la guerra en Ucrania y la crisis energética, dos mil veinticuatro representa con aproximadamente intensidad la vuelta a los ajustes de las cuentas públicas. Sin embargo va a ser, a juicio de los especialistas, un año de transición y el grueso de los recortes se postergará como pronto a dos mil veinticinco. Italia y Francia son los países con peores situaciones a este respecto. En el caso de Estados Unidos, es bastante difícil imaginar un recorte de gasto público en pleno año electoral, mas los especialistas alertan de que la ruta es insostenible: con la economía medrando al tres%, el déficit público se ha duplicado en este ejercicio y se ubica en el siete con cinco% del PIB. Cualquier otro país en esas circunstancias vería con seriedad penalizada su prima de peligro. Entre los emergentes, los analistas muestran singular preocupación por las finanzas de Brasil y Sudáfrica.
Claudio Irigoyen, jefe de economía global de Bank of America, advierte en un extenso informe de que tras la pandemia la política fiscal se ha estropeado en el mundo entero y que la escalada de los modelos de interés amenaza la sostenibilidad de la deuda, por lo que advierte de que “la política fiscal está perdiendo su capacidad para combatir la próxima recesión”. Las posibilidades de corrección de esta tendencia son reducidas. “Los elevados niveles de desigualdad económica, junto a la polarización política y el auge del populismo en todo el espectro político, hace que la reducción del gasto público sea extremadamente difícil. Eso deja las subidas de tipos como la única medida para equilibrar el presupuesto, con las consiguientes consecuencias negativas para el crecimiento potencial”, asegura Irigoyen.
Con la sucesión de crisis vividas en los últimos tiempos —policrisis lo llama el historiador británico Adam Tooze—, no ha tenido tanto estrellato como mereciese el hecho de que China semeja haber alcanzado su punto de madurez como economía, con crecimientos que bajarán del cinco% previsto para este año por el FMI en los próximos ejercicios. “La falta de nuevos estímulos fiscales en China sugieren que la pérdida de momentum del crecimiento se acelerará, sobre todo porque la corrección en el sector de la construcción y el inmobiliario parece no haber terminado”, apuntaba Carsten Brzeski, de ING, en su informe de perspectivas anuales. La espiral deflacionista en la que está sumida la segunda economía mundial desde el segundo trimestre es leal reflejo de esa debilidad, con una caída de la inflación en el mes de noviembre del cero con cinco%, tras un recorte de los costes del cero con dos% en el mes de octubre. Una tendencia que los economistas de UBS consideran la “nueva normalidad” china. “A más largo plazo, una fuerza de trabajo menguante, los límites estructurales del crecimiento impulsado por el comercio y un frágil balance geopolítico significan que la era de los crecimientos anuales superiores al 6% en China haya quedado atrás”, resaltan los especialistas del banco suizo.
Es ahí donde la digitalización, en forma de un bum de la inteligencia artificial, podría jugar un papel y muchos son los analistas que este año la incluyen en sus escenarios. Los economistas de Capital Economics defendían en un reciente seminario que “la IA tiene el potencial para propiciar un fuerte incremento de la productividad”, mas que no va a ser inmediatamente, hay que edificar las infraestructuras y los procesos para poder amoldarse a las nuevas tecnologías. “Mucho del impulso al crecimiento del PIB derivado de la IA llegará en la década de los treinta”, apuntaron en aquel discute. Nielsen, de Unicredit, se muestra incrédulo. “Otros grandes descubrimientos en la historia han tardado más de 10 años en tener un impacto sobre la productividad. Y antes que eso, lo que la inteligencia artificial sí tiene capacidad es de ser un elemento disruptor de nuestras sociedades, a no ser que las autoridades tomen las medidas para proteger a los consumidores, a los creadores y por razones de seguridad nacional”.
Dicho esto, la inteligencia artificial deja en patentiza, tal vez como pocas otras amenazas, que las seguridades del “consenso” político y económico forjado en los años noventa a favor del mercado y las políticas globalizadoras han dado paso a una era de gran inseguridad, en palabras de Neil Shearing, economista jefe de Capital Economics. El mejor ejemplo es la fragmentación que se está generando en la economía mundial a consecuencia de la rotura en la relación entre China y Estados Unidos, que en dos mil veinticuatro se podría estropear aún más debido a posibles tensiones en torno a las elecciones que festejará Taiwán el trece de enero o la carrera cara las elecciones estadounidenses del cinco de noviembre.
Esos cambios en las coaliciones políticas están alterando la manera en que los países comercian e invierten entre ellos. Las exportaciones chinas se están distanciando de Occidente, México gana peso en las importaciones de Estados Unidos y Vietnam vive un bum exportador como opción alternativa al comercio con Pekín. Esas crecientes divisiones políticas entre los dos bloques tienen esenciales implicaciones para las perspectivas macroeconómicas y de inversión, tanto de los países desarrollados como de los emergentes. Según cálculos de Bank of America, solo una tercera parte de la economía mundial no está alineada ni con China ni con Estados Unidos, en su mayor parte grandes países emergentes que dependen económica y financieramente de los dos lados y desean sostener sus opciones abiertas. Pero no se puede descartar que, si la situación entre las dos potencias se agudiza, esos países se vean obligados a tomar parte por uno de los dos. Eso sería, indudablemente, un enorme cambio estructural y el fin del planeta de el día de ayer.
El ‘milagro’ tras la economía de España
La economía española ha sido una de las que ha sorprendido de forma más positiva en este dos mil veintitres. El desarrollo del PIB ha sido revisado consecutivamente en alza, desde el dos,1% previsto en el proyecto de Presupuestos hasta el dos,4% con que espera cerrar el ejercicio o el dos,5% previsto por el FMI. En un ambiente en el que la actividad de nuestros primordiales asociados se ha desacelerado a lo largo del ejercicio, han sido el turismo y la demanda interna los que han tomado el relevo del ámbito exterior como motor del desarrollo, apoyados a su vez por el ámbito público “que ha continuado actuando como soporte adicional de la actividad”, anota Almudena Benedit, de Julius Baer.
La veloz moderación de los costes de la energía dejó una mejora del consumo, que se ha ido frenando con el avance del ejercicio, conforme el análisis de Oriol Carreras, de CaixaBank Research. El impacto de las subidas de tipos, acepta, llega con retraso a la economía de España y no se va a dejar sentir en su totalidad hasta dos mil veinticuatro.
¿Entonces de qué manera es posible el buen desempeño económico de España en un contexto tan poco conveniente como el presente?
“Lo explica el bum migratorio que ha vivido la economía española en el último año y medio”, asegura Rafael Doménech, responsable de Análisis Económico de Banco Bilbao Vizcaya Argentaria. En efecto, los datos de la estadística de población del INE recogen un incremento de la población residente en España de más de un millón de personas (1.025.122) en los dos últimos años hasta lograr un récord histórico de 48.446.594 habitantes. “Un crecimiento poblacional que se debió casi en su totalidad al incremento de personas nacidas en el extranjero”, apunta el INE. “En estas circunstancias el crecimiento está siendo más extensivo —más gente trabajando y consumiendo— que intensivo. Eso explica que se esté dinamizando el mercado de trabajo, el consumo, la vivienda…, pero no logremos reducir el diferencial en PIB per cápita”, explica Doménech. La estadística del INE revela además de esto que todos los años se crean en torno a doscientos cincuenta y siete mil hogares, un ritmo mayor que la construcción de nuevas residencias, lo que presagia que las tensiones en el ámbito inmobiliario se sostendrán durante dos mil veinticuatro. Los aumentos de población tienen un efecto arrastre sobre el PIB durable en el tiempo.
Los datos de uso de tarjetas de crédito en tiempo real revelan que el consumo privado sostiene el vigor en la recta final del año, “lo que está relacionado con el aumento de la renta bruta disponible de los hogares por el relativo buen comportamiento del empleo y las remuneraciones salariales”, justifica José Ramón Díez, de CaixaBank Research. También va a ser en dos mil veinticuatro cuando se note más el impacto de los fondos europeos sobre la economía. Aportarán unas 4 décimas al PIB, mantiene CaixaBank Research. “Aunque la falta de transparencia sobre la ejecución de esos fondos dificulta hacer cálculos realistas. Hasta ahora no se ha observado que los fondos europeos hayan propiciado ningún cambio de tendencia en los indicadores de inversión pública o privada ni un aumento del crecimiento potencial”, puntualiza Rafael Doménech.
“A este escenario cabe añadir la inestabilidad política”, apunta Carlos del Campo, de la sociedad de valores Diaphanum. “La inseguridad jurídica que implica ese contexto a medio y largo plazo no ayuda a atraer inversiones. Tampoco el hecho de que la tasa de paro esté estancada en los dos dígitos. A los inversores no les gusta que en una economía que teóricamente funciona se den esos desequilibrios, les hace desconfiar”, explica Del Campo. Doménech coincide con este análisis. “España debería hacer el esfuerzo de reducir su déficit público a un ritmo de medio punto del PIB al año para ganar margen fiscal si surgen acontecimientos inesperados. Las políticas emprendidas estos años no salen gratis, hay que pagarlas. Pero al reto económico se suma el reto político, porque nadie quiere llevar a cabo ajustes y menos si hay que poner a tantos partidos de acuerdo para hacerlo”.
“España todavía tiene desequilibrios significativos que podrían frenar la economía en el largo plazo”, abunda Benedit. “La tasa de desempleo sigue siendo mucho más alta que la de la UE y la razón fundamental es que el crecimiento del PIB está muy concentrado en el sector turístico y en la construcción, dos ámbitos que cada vez demandan más horas de trabajo, pero con limitada productividad”, apunta la encargada de administración de carteras de Julius Baer para Iberia. “Los fondos europeos deberían ir dirigidos a incentivar actividades económicas de alto valor añadido”, remata.
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